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                      工業氣體公司經營的商業模式(一)

                      工業氣體是廣義化學工業中少數幾個為投資者提供長期增長趨勢及產生自由現金流的行業之一。匯豐認為,特種化學品(specialtychemicals)區別于通用化學品(commoditychemicals)的獨特因素是特種化學企業不把自己的產品當作商品來定價。即是說在現貨市場明碼標價的產品受供需基本面影響,在本質上是商品。

                        另一方面,工業氣體的商業模式緩和了化學工業內在的周期性及易變性,提供了收益及回報方面的穩定增長趨勢。了解工業氣體企業與其它化學品企業之間的區別關鍵在于要考慮到工業氣體企業是把自己的產品作為實用品而非商品出售給基礎客戶。

                        雖然工業氣體在應用領域中所占比重較小,但它們常常扮演關鍵性的角色,正如氫氣供應之于煉廠,或氧氣供應之于金屬預制廠。因此,供應的可靠性對工業氣體企業的終端客戶而言重要。

                        匯豐指出,有關供應的可靠性要求方面存在一個主要問題,即整合障礙重重,也就是說終端客戶自己生產工業氣體供自己使用。解決這個問題的答案在于氣體行業的資本密集度及范圍經濟(economiesofscope)。雖然生產工業氣體的原料空氣(多數情況下是如此),但是工廠及管道等供應系統資本密集度相當高,這讓客戶在可買到更便宜的替代品時無意自己去生產氣體。而且,工業氣體企業已開發出一套從現場工廠供應及銷售聯產品(co-product)的生態系統,這降低了它們的服務成本,從而更為整合增加了不利因素。

                        正如修建資本密集型設施為固定客戶提供專用供應渠道的公共設施服務提供商一樣,工業氣體企業商談的都是長期(一般15年)“照付不議”合約,并保障在工廠使用壽命期內的輸送量。而且,這些合約提出將原料成本,一般是能源成本,轉嫁給客戶以保護利潤。

                        由于銷量和利潤在很大程度上得了保護,所以一旦工業氣體企業簽下一單現場供應合約,架立設施產生的收益流就如同在合約期限內領取年金。該收益流的年金性質是工業氣體企業的收益比其它化工企業穩定的主要原因之一。

                        對可靠供應的需求以及資本密集型商業所需的必要條件也使進入工業氣體行業的門檻高。隨著現有業者尋求在各地擴張,該行業在過去10年經歷了一個整合高峰期,這使得全球4大企業占據了世界市場約70%的份額。高度整合加上高進入門檻與廣義的化學工業再次形成鮮明對比,工業氣體行業內部從而掌握了更有利的定價規則,獲取了更高的收益。

                        工業氣體企業的終端市場覆蓋廣泛,從化工及金屬等周期性行業到食品及醫藥等穩定性更強的行業。這一大范圍的終端市場有利對抗周期性,尤其與周期性強的通用化學品行業形成鮮明對照。

                        盡管工業氣體企業的服務對象有些是化學工業等周期性終端市場,但匯豐認為指出的是,在周期性行業中,一般是產品利潤而非產量隨著供需變化大幅波動。在對周期性行業的供應框架中,工業氣體企業受客戶的承購量影響,這比它們的利潤要穩定得多。因此,雖然工業氣體企業供應氣體給周期性行業,但周期性對它們的影響要比想象中的小。

                        雖然對大型工業氣體用戶的供應也許需要通過現場工廠,但是其它客戶可能更喜歡采用其它各種供應模式,依據數量及物流狀況,可選擇的模式有管道、商用液體儲罐及高壓圓筒。鑒于遠距離運輸氣體不經濟,密度、規模及收益率是競爭優勢的主要動力。

                        這使得工業氣體與生俱來是地方性商業,企業收益性好的地區是服務密度高,市場份額大的地區。市場的這一性質不僅使一個地區的新進入者難于提高份額,而且注重在核心地區搜尋商機的企業毫無例外提高了回報率。

                        總結工業氣體的商業模式,匯豐把工業氣體企業視為與傳統通用化學企業相關的公共設施供應商。照付不議合約的長期性加上對原料成本的轉嫁,這為現場供應提供了年金流一般的收益增長,這也是氣體企業收益穩定的原因。而且,高度整合及多重進入障礙奠定了定價


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