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 規則，形成了長(cháng)期增長(cháng)及自由現金流的有利結合，而這在化學(xué)工業(yè)中是很少見(jiàn)的。

　　2. 歷史及市場(chǎng)發(fā)展

　18世紀末通過(guò)化學(xué)方法把氣體從空氣中分離出來(lái)為工業(yè)氣體行業(yè)奠定了基礎。DanielRutherford（1749-1819）在1772年把氮分離出來(lái)。不久之后JosephPriestley 以及CarlWilhelmScheele在1776年分離出來(lái)了氧氣。氧氣起初用于醫學(xué)領(lǐng)域，然后在19世紀末開(kāi)始進(jìn)入焊接的商業(yè)用途。大氣氣體開(kāi)發(fā)過(guò)程中發(fā)生的另一件大事是在1863年發(fā)現了乙炔，它是一種常用的焊接氣體。隨后發(fā)現乙炔可溶于丙酮，從而使圓筒運輸成為可能，工業(yè)加工領(lǐng)域廣泛使用氣體的潮流由此開(kāi)始。1877年發(fā)明了分餾的加工方法，這一次使大量生產(chǎn)氣體不用再花費巨資。迅速發(fā)展的工業(yè)化，兩次世界大戰，以及運用氧乙炔炬（oxyacetylenetorch）焊接在20世紀中期大大推動(dòng)了工業(yè)氣體需求的增長(cháng)。

　　二次氣體需求大增長(cháng)發(fā)生于20世紀60年代初，原因是鋼廠(chǎng)放棄早期的空氣噴射法（airinjectionmethods）而改用氧氣噴射法（oxygeninjectionprocess）。氧氣噴射法減少了碳與磷的含量，從而大大提高了鋼鐵產(chǎn)品的質(zhì)量。而且采用該技術(shù)后氧氣產(chǎn)量從1960年至1965年增加了10倍。同時(shí)氮也被大量用作惰性“覆蓋劑”（blanketingagent）。由此推動(dòng)了氣體生產(chǎn)設備的大規模興建。

　　20世紀80年代中期電子產(chǎn)業(yè)也開(kāi)始興起，這推動(dòng)特種氣體的需求進(jìn)一步提高。金屬預制及生產(chǎn)等傳統市場(chǎng)消費增大，加上在健保、電子、飲料和食品包裝等終端市場(chǎng)增加新的應用領(lǐng)域，因此氣體行業(yè)在20世紀90年代持續增長(cháng)。

　　能源領(lǐng)域在過(guò)去數年成了氣體行業(yè)發(fā)展的大動(dòng)力。干凈燃料的推廣加大了煉油行業(yè)的氫氣使用量，而在健保、食品及飲料、煉油及原油強化回收（enhancedoilrecovery）等一系列終端市場(chǎng)，氣體作為能源得廣泛運用，這使氣體需求在21世紀初繼續走強。

　　依據匯豐的預測，全球工業(yè)氣體市場(chǎng)的經(jīng)濟規模達580億美元，四大生產(chǎn)商共占市場(chǎng)份額的72%左右。工業(yè)氣體行業(yè)的增速傳統上是全球GDP的1.5至2.0倍，過(guò)去10年中它的年均增長(cháng)率約8%。

　　工業(yè)氣體大的區域性市場(chǎng)依然是歐洲及北美。正如匯豐在前文談到，為保障獲取更高收益率就建立區域性的營(yíng)銷(xiāo)體系及加強客戶(hù)密度，因此全球四大氣體企業(yè)在歐洲及北美市場(chǎng)占據主導地位是順理成章的：AirLiquide在法國，Linde在德國及英國，而Air Products及Praxair則在美國。

　　3. 生產(chǎn)方法

　　隨著(zhù)低溫分離技術(shù)（cryogenicsetiontechnology）的發(fā)展，工業(yè)氣體開(kāi)始了商業(yè)化規模的生產(chǎn)。低溫空氣分離法依賴(lài)沸點(diǎn)的差異來(lái)分離及凈化產(chǎn)品。雖然基本低溫技術(shù)在20世紀初商用生產(chǎn)氧氣，但自此之后它歷經(jīng)改進(jìn)來(lái)生產(chǎn)各種氣體及產(chǎn)品組合。隨著(zhù)壓縮機械、熱交換器及蒸餾技術(shù)的進(jìn)步，空氣分離技術(shù)也獲得了快速發(fā)展。

　　低溫空氣分離法基本上包括過(guò)濾和壓縮空氣，去除各種污染物，如水蒸氣和二氧化碳，否則它們會(huì )在冷卻階段凍結。二步是用熱交換器冷卻空氣至低溫度。冷卻后的空氣經(jīng)過(guò)蒸餾生產(chǎn)出想要得的產(chǎn)品。生產(chǎn)率高時(shí)，低溫法是成本效益好的分離方法，廣為現場(chǎng)生產(chǎn)工廠(chǎng)采用。

　　非低溫空氣分離法在20年前開(kāi)始實(shí)現商用。這些方法一般利用物理特性而非沸點(diǎn)把空氣分離成各種成份。非低溫體系屬于兩大范疇之一：吸附及薄膜擴散分離。

　　UniversalIndustrialGases公司指出，基于吸附的分離體系利用氣體在特制材料上不同的吸附度將空氣分離成各種成份。而基于薄膜的分離法則利用氣體之間不同的擴散率（diffusionrates），使空氣通過(guò)特制高聚物中空管的管壁達到分離空氣成份的目的。非低溫法一般用于小規模的生產(chǎn)，使用量不大的買(mǎi)家發(fā)現與批量購買(mǎi)液態(tài)氣體相比使用這些替代技術(shù)更經(jīng)濟。它們應用于純度要求不高以及所需生產(chǎn)率相對較小的地方。

　　4. 分類(lèi)

　　可以根據氣體類(lèi)型及其用途特征或銷(xiāo)售模式對工業(yè)氣體劃分門(mén)類(lèi)。雖然終端市場(chǎng)推動(dòng)需求增長(cháng)，但是銷(xiāo)售模式不同，成本結構也大不相同，從而影響到回報及再投資規模。因此了解用途類(lèi)別及銷(xiāo)售模式對于分析工業(yè)氣體企業(yè)重要。

　?。?）按類(lèi)別劃分

　　工業(yè)氣體企業(yè)出廠(chǎng)的主要產(chǎn)品可以三類(lèi)：空氣（或大氣）氣體、合成（或加工）氣體及特種氣體。

　?、倏諝鈿怏w

　　空氣氣體是從空氣中分離出來(lái)，蒸餾變成液體或氣體形態(tài)，然后再加以出售。這些氣體在該行業(yè)的產(chǎn)量及銷(xiāo)售額中所占比重較大，其中包括氮、氧及氬。

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　　合成氣體家族由氫、二氧化碳及乙炔構成。這些氣體實(shí)現了商業(yè)化生產(chǎn)，并非采用空氣分離法，供固定客戶(hù)使用。雖然多數合成氣體的市場(chǎng)已經(jīng)成熟，但是由于越來(lái)越多氫氣用于煉油過(guò)程中含硫輕油（sourcrudes）的脫硫，因此氫氣需求正快速增大。

　?、厶胤N氣體

　　該類(lèi)別包括氦、氖、氙、臭氧及其它用于半導體制造等特殊領(lǐng)域的眾多氣體。匯豐認為，雖然該類(lèi)別的產(chǎn)量小，但具有大的增長(cháng)潛力。

　?。?）按銷(xiāo)售模式劃分

　 依據銷(xiāo)售模式工業(yè)氣體可以劃分為三個(gè)大類(lèi)：現場(chǎng)供應、批量或商業(yè)性供應以及封裝或圓筒供應。

　　現場(chǎng)供應主要由需求量大的客戶(hù)組成，他們一般經(jīng)由現場(chǎng)生產(chǎn)工廠(chǎng)的直通管道獲取氣體。如果是處于一個(gè)大規模的產(chǎn)業(yè)集群，那么可能是同一間生產(chǎn)工廠(chǎng)經(jīng)由管道網(wǎng)向多個(gè)終端用戶(hù)提供服務(wù)。

　　就現場(chǎng)銷(xiāo)售而言，氣體供應商一般在客戶(hù)的生產(chǎn)設備附近修建生產(chǎn)工廠(chǎng)。供應商擁有并為客戶(hù)運營(yíng)該工廠(chǎng)。鑒于建造一家專(zhuān)用工廠(chǎng)引發(fā)的出資承諾（capitalcommitments），在這樣一種安排下簽訂的均為長(cháng)期照付不議合約，客戶(hù)要購買(mǎi)一定量的氣體。

　　現場(chǎng)工廠(chǎng)生產(chǎn)大氣氣體的成本中比重大的是電與天然氣。大多長(cháng)期合約提供內置的價(jià)格調整機制，跟隨原料及能源價(jià)格環(huán)境的變動(dòng)而修正，以保障氣體供應商的高于低預期回報率（hurdlerate）。

　　現場(chǎng)供應模式適用于需要氣體專(zhuān)用供應管道及全年不休的大型行業(yè)，如化工品、煉油、電子及煉鋼?，F場(chǎng)模式雖然需要大量資金，但它是收益率高的模式之一，因為工廠(chǎng)一旦建立，回報就有高度保障。量大的工業(yè)氣體如氧、氮及氫是主要使用現場(chǎng)銷(xiāo)售模式的氣體。

　　氣體銷(xiāo)售的批量或商業(yè)性供應模式適用于氣體需求波動(dòng)不定或對多種氣體有零碎需求的客戶(hù)。此類(lèi)客戶(hù)通常簽訂3至5年的短期合約購買(mǎi)氣體，并通過(guò)低溫儲罐或鐵路運送。由于液態(tài)運送有利于氣體儲藏，所以批量運送的氣體均轉換成液態(tài)，這個(gè)模式從而也稱(chēng)為液態(tài)銷(xiāo)售。采用這一銷(xiāo)售模式的客戶(hù)包括食品及飲料、電子、化工品、航空航天、塑料、健保及造紙業(yè)。

　　相較于現場(chǎng)供應，批量供應的成本一般要高得多，因為客戶(hù)不僅要支付氣體的價(jià)錢(qián)，而且還要負擔相關(guān)的液化、配送及交通成本。

　　氣體銷(xiāo)售的第三種模式是圓筒供應，也稱(chēng)封裝供應。由于圓筒容量有限，因此圓筒運送一般限于量小的特種氣體。用量小的客戶(hù)特別喜歡采用圓筒供應模式。

　　封裝銷(xiāo)售模式與現場(chǎng)模式的主要區別是封裝模式更少關(guān)注技術(shù)能力及與客戶(hù)的關(guān)系，但更注重銷(xiāo)售及運送的能力。

　　注重運送能力使圓筒供應模式成為一個(gè)網(wǎng)絡(luò )密集度高、開(kāi)發(fā)本地市場(chǎng)的模式。圓筒模式主要由獨立分銷(xiāo)商組成，他們從生產(chǎn)商那里批量購買(mǎi)到商業(yè)性氣體，然后將氣體裝入圓筒運送給本地客戶(hù)。工業(yè)氣體商近年來(lái)對圓筒供應的重視度減少，他們傾向于把工業(yè)氣體行業(yè)視為巨大的財源，把新增資本開(kāi)支集中投入到回報率更高、發(fā)展更快的現場(chǎng)供應模式上。

　　5. 成本結構及收益率

　　工業(yè)氣體的銷(xiāo)售模式不同，它的成本結構及商業(yè)模式也就大不相同。即使是各種銷(xiāo)售模式本身，它們的收益率與回報標準也有很大不同。例如，氫氣現場(chǎng)供應的運營(yíng)利潤率明顯低于其它現場(chǎng)供應的氣體，原因在于原料成本（就氫氣而言是天然氣）要高得多。如上文所述，封裝氣體供應既是勞動(dòng)密集型模式。又是分銷(xiāo)密集型（distribution-intensive）模式。而現場(chǎng)工廠(chǎng)需要確定的客戶(hù)關(guān)系以及巨額的出資承諾。銷(xiāo)量的區別也很明顯。大規模商業(yè)性及現場(chǎng)工廠(chǎng)每天的氣體成量達數千噸，而圓筒分銷(xiāo)商的銷(xiāo)量往往是個(gè)位數。因此項目收益率的相關(guān)標準需要結合運營(yíng)利潤率及資本回報率。

　　匯豐依據自身分析及不同行業(yè)和公司的報告，對各銷(xiāo)售模式的成本結構作了估測。各種銷(xiāo)售模式的利潤結構差異非常大。匯豐估計通過(guò)管道向客戶(hù)輸送氣體的現場(chǎng)工廠(chǎng)及大型空氣分離工廠(chǎng)運營(yíng)利潤率有25%至30%，而商業(yè)性銷(xiāo)售模式的運營(yíng)利潤率則低至20%左右。封裝氣體業(yè)務(wù)因為運營(yíng)成本更高，所以它的運營(yíng)利潤率低，約為15%。

　　各銷(xiāo)售模式的資本回報率變動(dòng)性小，現場(chǎng)工廠(chǎng)所需資本額大大高于圓筒供應模式。主要工業(yè)氣體生產(chǎn)商增加對現場(chǎng)及管道項目的投資應會(huì )提高運營(yíng)利潤率，從而推高每股盈利增長(cháng)。匯豐指出，改變投資組合應注意的是增加的氫氣投資，它在提高資本回報率的同時(shí)可能會(huì )拉低運營(yíng)利潤率。

　　匯豐估計工業(yè)氣體行業(yè)目前有60%至70%的新增資本開(kāi)支用于現場(chǎng)項目。匯豐認為這股趨勢可能意味著(zhù)整個(gè)行業(yè)的運營(yíng)利潤率在未來(lái)數年會(huì )增大。但是，匯豐指出，很大一部分新建現場(chǎng)工廠(chǎng)被用于運營(yíng)利潤率更低的氫氣供應。

　　而且，投資組合轉變是漸進(jìn)，而非瞬間的過(guò)程。由于更注重資本回報率更高的現場(chǎng)項目及現金流強勁，匯豐預計該行業(yè)的資本回報率在未來(lái)數年將持續提高。

　　6. 項目回報

　　上文關(guān)于項目資本結構的分析可能暗示項目回報率不隨時(shí)間的改變而改變，但實(shí)際情況完全不同?，F場(chǎng)項目開(kāi)始時(shí)處于資本開(kāi)支增加的初始階段，因此它的資本回報率相當低，在項目壽命的下半段隨著(zhù)資本成本大量減少，且僅維修費用逐漸增加，資本回報率因此提高，并產(chǎn)生強勁的現金流。項目收益流的年金性質(zhì)允許對每個(gè)現場(chǎng)項目的可行性以及項目壽命期內回報率高于低預期水平的可能性進(jìn)行相當細致的凈現值（NPV）分析。

　　這就是擁有區域重要基礎設施的企業(yè)獲益大的地方，因為新建現場(chǎng)項目，加上現有管道的輸送能力以及采用商業(yè)性和封裝供應模式銷(xiāo)售工廠(chǎng)副產(chǎn)品，這些渠道產(chǎn)生的收益流可以大大提高項目的回報率，從而在競標擁有區域基礎設施的企業(yè)時(shí)占有優(yōu)勢。這也與匯豐在上文中提出的觀(guān)點(diǎn)相一致，即注重核心區域的工業(yè)氣體企業(yè)往往比尋求在新的地區建立基礎設施的企業(yè)具有更高的回報率。

　　7. 各銷(xiāo)售模式的成功因素

　　雖然工業(yè)氣體行業(yè)名義上具有全球性，四大氣體生產(chǎn)商的業(yè)務(wù)遍布世界，但是從本質(zhì)上來(lái)看它依然是區域性行業(yè)?？蛻?hù)不會(huì )簽訂全球性的供應合約，而是選擇服務(wù)于特定地區、成本低的企業(yè)，這使強化區域市場(chǎng)成為提高收益率的必要條件。除了一個(gè)強有力的網(wǎng)絡(luò )，氣體行業(yè)的成功因素一般因銷(xiāo)售模式的不同而有差異。

　　現場(chǎng)項目一般需要具備技術(shù)專(zhuān)才、規模、注資能力，以及牢固的客戶(hù)關(guān)系，這些條件限制了業(yè)者，除了大的氣體企業(yè)，對這個(gè)市場(chǎng)的開(kāi)拓。管道銷(xiāo)售有很高的地域性，要求上規模，有廣度及投入巨額資金，從而限制了地方業(yè)者參與。但是封裝供應模式由于氣體運輸存在障礙，因此它的區域性更強，業(yè)務(wù)更分散。該領(lǐng)域的關(guān)鍵因素關(guān)鍵是密度、客服以及物流能力。這些因素使區域性和小型本地業(yè)者也能像大型全球企業(yè)一樣有條件跨入這一領(lǐng)域。

　　8. 市場(chǎng)結構

　　工業(yè)氣體行業(yè)的整合度很高，四大生產(chǎn)商就占據了全球市場(chǎng)份額的70%多。鑒于氣體產(chǎn)品運輸在多數情況下難度大、成本高，因此跨境交易量小到可以忽略不計，企業(yè)需要在服務(wù)對象市場(chǎng)擁有一席之地。并購活動(dòng)近來(lái)既成了區域整合的一個(gè)手段，也成了進(jìn)入新地區的一條途徑。

　　四大氣體企業(yè)的業(yè)務(wù)及地區組合部分是歷史形成及并購的結果，但也是在科技的推動(dòng)下形成的。例如，從銷(xiāo)售模式的收入來(lái)看，Linde的封裝氣體在業(yè)務(wù)中所占比重大大高于美國企業(yè)。

　　計劃在新地區及新終端市場(chǎng)發(fā)展的企業(yè)通常發(fā)現收購的策略（acquisition-ledstrategies）是建立根基快速的方法，從而導致該行業(yè)的高度整合。因為企業(yè)總是被要求某些業(yè)務(wù)以便使交易獲得反壟斷監管層的批準，所以大筆交易也會(huì )促成幾筆更小的生意。氣體行業(yè)上次的特大交易是Linde和BOC2006年價(jià)值達140億美元的合并案，由此引發(fā)了一波資產(chǎn)出售的浪潮。

　　并購活動(dòng)在過(guò)去10年打開(kāi)了工業(yè)氣體行業(yè)的新局面，主要氣體生產(chǎn)商的數量從7個(gè)降至4個(gè)。過(guò)去10年來(lái)規模大的收購包括Linde收購AGAGroup和BOC，以及AirLiquide收購Messer，這些活動(dòng)大大整合區域市場(chǎng)。

　　工業(yè)氣體行業(yè)整合長(cháng)期以來(lái)受反壟斷的困擾，歷史上AirProducts和AirLiquide聯(lián)合收購BOC以及Linde收購Messer的行動(dòng)均被否決了。在美歐反壟斷當局的要求下過(guò)去數年來(lái)兩次大規模并購導致資產(chǎn)被大量出售。在這兩次并購中，不僅進(jìn)行并購的公司從整合中受惠，而且該行業(yè)其它公司也因購買(mǎi)被處置的資產(chǎn)而獲益，主要范例是Praxair收購了Messer部分在德國收益高的管道資產(chǎn)，而AirProducts則收購了BOC在波蘭的業(yè)務(wù)。

　　鑒于四大氣體企業(yè)目前所持有的地區市場(chǎng)份額，匯豐認為工業(yè)氣體行業(yè)再次進(jìn)行重大整合的空間很小，甚至沒(méi)有。但是，匯豐認為在地區市場(chǎng)依然存在整合的機會(huì )，尤其是美國的封裝氣體業(yè)務(wù)，目前該市場(chǎng)處于四分五裂的狀態(tài)。

　　匯豐估計美國封裝氣體業(yè)務(wù)約半數由年銷(xiāo)售額不到250萬(wàn)美元的獨立業(yè)者組成。雖然美國大的封裝氣體分銷(xiāo)商Airgas在過(guò)去幾年一直致力于進(jìn)行整合，但匯豐認為整合的空間依然很大。

　　除了封裝氣體，在醫用氣體業(yè)務(wù)的家庭護理領(lǐng)域也有整合的空間。與封裝氣體一樣，家庭護理也是網(wǎng)絡(luò )廣，密度大以及客服密集的業(yè)務(wù)，因此容許獨立的小業(yè)者迅速增加。但是，家庭護理仍是嚴格監管的業(yè)務(wù)，利潤遭擠壓的擔憂(yōu)一直存在，原因在于家庭護理氣體供應商在大多情況下是由保 險公司償付價(jià)錢(qián)的。

　　9. 整合的協(xié)同作用

　　工業(yè)氣體行業(yè)整合的主要動(dòng)力是追求區域規模。但是，去除重復的基礎設施、收購以及銷(xiāo)售、管理和一般費用（SG&A）會(huì )產(chǎn)生顯著(zhù)的成本協(xié)同作用。雖然測量成本協(xié)同作用相對容易，但是要量化價(jià)格上漲及收入的協(xié)同作用依然困難得多。一個(gè)整合的市場(chǎng)結構確會(huì )產(chǎn)生強化的定價(jià)規范及穩定的收益增長(cháng)環(huán)境，但是四大氣體生產(chǎn)商在不斷提高現場(chǎng)項目的市場(chǎng)份額。

　　每家企業(yè)都擁有某一套區域集群，由于在當地建立了基礎設施，面對競爭時(shí)它們的服務(wù)成本低。整合帶來(lái)的高進(jìn)入障礙，不斷發(fā)展的市場(chǎng)，以及競標強度減弱意味著(zhù)帶給其余每位業(yè)者分享的發(fā)展機會(huì )提高了。

　　匯豐認為，氣體行業(yè)整合的收入協(xié)同作用幾乎從來(lái)沒(méi)有使企業(yè)的足跡遍布全球，實(shí)現交叉銷(xiāo)售（crosssell），它僅使密度在一特定區域得提高，降低服務(wù)成本，從而提高了贏(yíng)取新項目的比率。

　　四. 投資風(fēng)險

　　1. 違反資本規范

　　工業(yè)氣體行業(yè)資本回報率提高的主要原因之一是20世紀中后期的過(guò)度投資壓低回報率之后，目前對資本規范的重視度越來(lái)越高。整合減弱了競爭強度也是引導進(jìn)入投資時(shí)代的因素，在過(guò)去10年氣體市場(chǎng)的全球性業(yè)者由7個(gè)縮減至僅4個(gè)。

　　雖然匯豐認為資本開(kāi)支的規范將維持下去，但是工業(yè)氣體行業(yè)依然是資本密集型的行業(yè)，在氣化、原油強化回收等新開(kāi)發(fā)市場(chǎng)有大量發(fā)展機會(huì )。由于企業(yè)追求更高的增長(cháng)率，它們確實(shí)在冒險違反過(guò)去幾年反復灌輸的投資規范，AirLiquide就是一個(gè)例子。

　　匯豐將特別關(guān)注新的資本支出大幅上揚的現象，尤其在商業(yè)性產(chǎn)能方面，因為它可能拉低回報率，并導致產(chǎn)能過(guò)剩。匯豐認為，過(guò)度開(kāi)支也會(huì )縮小氣體行業(yè)與標普500指數之間的交易差距，并可能使股價(jià)下跌。

　　2. 執行風(fēng)險

　　匯豐認為，雖然就工業(yè)氣體行業(yè)的增長(cháng)而言總體環(huán)境近年來(lái)是好的時(shí)期之一，但是正在成為現實(shí)的大風(fēng)險在于現場(chǎng)項目的執行。由于四大氣體生產(chǎn)商的年收入增長(cháng)率預計在未來(lái)5年達到8%至10%，匯豐估計收入及資本金基礎整體上將大增40%以上，這要求工程及人力資源方面也要達到相似的擴展規模。匯豐認為，開(kāi)支增加之下去實(shí)現可獲得的發(fā)展機遇是工業(yè)氣體企業(yè)面臨的大風(fēng)險之一。

　　3. 總體經(jīng)濟活動(dòng)放緩

　　工業(yè)氣體企業(yè)的服務(wù)對象廣泛，包括生產(chǎn)及一般工業(yè)終端市場(chǎng)，動(dòng)力來(lái)自于工業(yè)生產(chǎn)及經(jīng)濟活動(dòng)的活躍程度。雖然就多數現場(chǎng)項目而言，氣體企業(yè)有照付不議合約規定的固定銷(xiāo)售保障，但是在增長(cháng)強勁的環(huán)境下，氣體企業(yè)的銷(xiāo)量往往遠高于規定的低水平。因此經(jīng)濟普遍放緩可能導致銷(xiāo)量下降，收益增長(cháng)率也隨之滑落。盡管氣體類(lèi)股具有防御性，在經(jīng)濟活動(dòng)減慢期間它們的表現往往好于其它市場(chǎng)，但是在這樣一種環(huán)境下股價(jià)還是存在下行的嚴重風(fēng)險。

　　4. 終端市場(chǎng)動(dòng)蕩

　　匯豐對四大氣體企業(yè)的收入增長(cháng)預測基于自下往上的終端市場(chǎng)增長(cháng)模型。各終端市場(chǎng)的增長(cháng)可見(jiàn)度不同，表現也不同。有些終端市場(chǎng)，如加氫煉油，受政策調整影響，易于預測，而其它終端市場(chǎng)，如電子，受消費需求影響，動(dòng)蕩性更大。

　　科技泡沫在21世紀初破滅后電子行業(yè)低迷，近年來(lái)開(kāi)始復蘇。電子、金屬、化學(xué)加工等終端市場(chǎng)的周期性導致的氣體市場(chǎng)動(dòng)蕩不安可能會(huì )使匯豐大幅下調其收入增長(cháng)預測。

　　5. 匯率及新興市場(chǎng)的影響

　　氣體行業(yè)的全球性意味著(zhù)主要氣體企業(yè)的收入平均約半數是以不同于它們報表幣種的貨幣結算的。而且，所有主要氣體企業(yè)目前的業(yè)務(wù)放在拉美、中東及亞洲等新興市場(chǎng)，這些地區的匯率制度又與它們的報表貨幣不同。由于氣體企業(yè)的開(kāi)支及借貸往往盡可能用當地貨幣，因此匯率變動(dòng)對它們沒(méi)有多少直接影響。實(shí)質(zhì)的重大影響來(lái)自于換算。為了做報表，需要對外匯收入進(jìn)行換算。

　　在美元維持過(guò)去12至18個(gè)月以來(lái)的疲軟走勢下，貨幣換算的影響對報表上的企業(yè)收益有相當重大的影響。近來(lái)美元走弱有利于美國的主要氣體企業(yè)AirProducts及Praxair，但不利于歐洲企業(yè)AirLiquide和Linde。如果美元兌歐元及其它貨幣繼續走軟，匯豐預計美國企業(yè)將獲益，而歐洲的業(yè)者則要為此付出代價(jià)。

　　6. 原料市場(chǎng)的動(dòng)蕩

　　四大氣體企業(yè)均受到能源及天然氣成本上升的影響，它們在生產(chǎn)成本中所占比重大。雖然氣體企業(yè)簽有合約，可以將大漲的原料成本轉嫁給現場(chǎng)及大型商業(yè)客戶(hù)，但是它們的封裝氣體業(yè)務(wù)依然不能擺脫原料價(jià)格動(dòng)蕩的影響，在這一領(lǐng)域轉嫁成本更難。

　　7. 政策對家庭護理產(chǎn)品盈利的影響

　　由于調整的政策繼續削減對氧氣供應及設備的補償額度，匯豐預計美國家庭護理業(yè)務(wù)的盈利在未來(lái)數年仍將承壓。它估計經(jīng)營(yíng)此項業(yè)務(wù)的企業(yè)將試圖通過(guò)整合及削減成本的方法保持盈利。

　　8. 太陽(yáng)能電池及氣化可能使氣體企業(yè)意外獲利

　　匯豐雖然看好光電池及氣化的長(cháng)期走勢，但它認為這些領(lǐng)域在其5年預測期內不會(huì )給工業(yè)氣體企業(yè)帶來(lái)重大的發(fā)展機遇。匯豐認為氣化項目的實(shí)施面臨的一個(gè)重要障礙是碳排放成本的不確定性，雖然光電組件的成本需要進(jìn)一步降低以便使該技術(shù)比傳統電源有競爭力。但是，如果這兩個(gè)市場(chǎng)中有一個(gè)發(fā)展速度快于匯豐預期，涉入這些終端市場(chǎng)深的企業(yè)AirProducts及AirLiquide可能將受益匪淺，從而使匯豐更改對這兩個(gè)企業(yè)的中性評級。

　　9. 錳訴訟的風(fēng)險

　　焊接工提出訴訟，聲稱(chēng)接觸含有錳的焊接煙塵引發(fā)了帕金森癥或其它類(lèi)似神經(jīng)失調癥，如錳中毒。已有幾家工業(yè)氣體企業(yè)卷入其中。Praxair和Linde面臨的指控比其它氣體企業(yè)要多得多，原因在于此類(lèi)焊條是由Praxair一家被接管公司及BOC生產(chǎn)的。